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霍华德·马克思新书《周期》:从市场周期把握概率

文|朱昂

导读:相信许多人都看过橡树资本创始人霍华德马克斯的《投资最重要的事》,最近他又出了一本新书《Mastering the Market Cycle: Getting the Odds on Your Side》。简单来说,这本书讲的就是通过把握市场周期,让概率站在你那边。


一本书的副标题比主标题更重要,这本书的副标题就是Getting the Odds on Your Side!在霍德华.马克斯眼中,投资是一场概率游戏。我们对于未来是未知的,没有人能确切知道未来会发生什么。不确定性是投资中最大的风险。那么降低这种风险,提高我们获胜的概率。这时候,对于周期的研究就很重要。


而且经济如同我们的日出日落,一年四季。是有季节性的,当你知道现在是什么季节,就能更好的做准备。这本书的核心,是基于未来的不确定性,和如何应对不确定性。我们不知道未来,但能通过研究周期,去为明天做准备。


全书超过300页,一共18个章节。说实话本人也没有完全读完,短期内也无法做详细翻译。但是我们翻译了这本书的介绍和第一章,从中去告诉大家,风险是什么,周期是什么,霍华德.马克斯为什么要去写这本书。以下是我们自己消化的一些翻译,希望大家喜欢!




为什么要写这本书?


七年前,我写了一本书《投资最重要的事》。其中我提到投资中最要的一点就是知道“身在何处”。事实上,我将最重要的事情标签,贴在了其他19个事情上。投资中没有一件事情是最重要的。这二十个元素中的每一件事情对于成功的投资者来说,都很重要。


橄榄球绿湾包装工队主教练隆巴迪(注:美国橄榄球超级碗以他的名字命名)说过,胜利不是所有的事情,而是唯一的事情。我一直不理解他这句话背后的寓意,但是毫无疑问他认为胜利是最重要的。同样的,我不能说理解周期是投资中的全部,或者唯一,但是对我来说一定是那个最重要的事情之一。


我认识的大部分伟大投资者都对周期有很强敏感性,他们了解周期运作的方式,并且我们处在什么样的周期、这种意识让他们能对未来,进行很好的下注。很好的大周期择时,配合有效的投资策略,以及优秀的人才,组成了橡树资本的绝大部分成功。


我发现目前经济所处的周期非常有趣,而且这也是我客户问我们最多的问题,同时关于经济周期的研究少之又少,这些因素触动了我写下这本书。


周期有着自身的规律。如同冬天天气会更冷,白天的时间会更短。日出日落,每一天的周期也决定了我们的生活方式。我们白天出去工作,晚上回家睡觉。我们选择冬天滑雪,夏天去海边晒太阳。


当你理解了这些规律,就让你的行为变得简单。所以通过研究历史,能够发现一些必然的规律。如同天气,我们知道9月份台风出现的概率更高。


宏观经济,公司和市场也有自身的规律。有些规律被叫做周期。他们的出现有一些共性,更重要的是,人性也在主导这些规律。正因为人性不会改变,这些周期也逐渐有一些清晰的规律,虽然这种规律不像天气那样明朗。如果我们学习周期,我们能提前为未来做布局


学习周期的本质:提高风险收益比


投资是为将来做准备。这个行为的简单定义是:我们今天建立的组合是期望在未来取得收益。对于职业投资者来说,成功意味着要比普通投资者做得更好,意味着跑赢你对标的基准。但是要达到这样的成功可不是一个小挑战:要跑赢平均收益率真的很难。


我投资框架中非常重要的一点是,我无法预知宏观未来。大部分人对于预测未来都没有任何竞争优势。只要我们对于未来知道的比别人多,才能带来超额收益(无论是更完整的数据,更好的预测指标,更全面的经济解读等等)。


简单来说,如果我们或许和其他人一样的信息,用同样的方式分析,得到同样的结论,进行同样的决策,那么我们就不会有任何超额收益。我们不应该通过投资流程来获取超额收益,因为那样的超额收益并不稳定。


所以我的观点是,通过预测宏观未来并不能帮助投资者取得长期超额收益。几乎没有人能长期预测对未来。作为一个群体,我们发现宏观交易员并没有任何超额收益,因为很少的人能成为预测宏观经济的大师。


基于这个出发点,我放弃了将预测宏观作为我的竞争优势。那么还剩下什么呢?我认为有三个领域的信息挖掘:1)对于现有信息更加深度挖掘和理解;2)对于基本面执行的纪律性;3)理解我们所处的投资环境以及如何进行配置。


价值投资者到底是做什么的?他们会对价格和价值进行非常纪律性的执行。他们必须理解一个资产的内在价值,以及随着时间这个价值的演变。他们必须了解目前市场的价格在什么位置,对应资产的内在价值是否合理,还是高估低估。


价值投资者应该如何构建组合呢?许多人认为你只要买入上行空间最大的资产,或者买入性价比最好的资产就可以了。但我认为另一个重要元素被忽视了:基于未来市场变化的投资组合。这个组合的进攻性和防御性如何平衡,这必须基于现有投资环境的变化,以及周期中各个元素的变化。组合的构建,必须是动态调整的,基于我们所处的周期位置。


为什么要研究周期呢?一个重要的因素是理解“倾向”。投资中并非由单一因素决定的。这就形成了市场的不可预测性。我们无法确切知道什么将会发生,但是通过学习周期,我们能把握“倾向性”,从中告诉我们,什么可能发生。


在投资世界,我们一直会提到“风险”,然而如何确切定义风险呢?有些人认为风险就是亏钱的可能,也有一些人认为风险就是资产回报的波动,还有很多很多其他对于风险的定义。


我个人倾向第一个定义,风险主要就是永久亏损的可能。但是还有一个东西叫做“机会成本”,你失去其他机会的可能。把这两者放在一起,风险就是失去没有按照我们预期的方向变化。


伦敦商学院退休教授Elroy Dimson认为“风险意味着会发生结果多于最终结果”。如果一个事件最终只可能对应一个结果,那就不是风险。由于对于结果没有最终的100%确定性,这就是我们需要面对的风险。


我们对于未来的看法,一定不是某一个事件必然会发生,而是会有多种结果,这些结果也有一个区间,通过概率的正态分布,来把握大概率的未来。这时候我们就需要把握“倾向性”,什么情况下,这个结果会倾向发生。


在我看来,投资如同玩一个乐透游戏,你从一堆的乐透球中,选一个号码出来。每一次,选出来的只有一个号码。好的投资者会比较清楚大概有哪些乐透球,他玩这个游戏的概率是什么,玩这个游戏是不是值得。他们和其他人一样,不确切知道未来会发生什么。但是他们会知道一个概率,这就是优秀投资者对比普通投资者的优势。在这里还有一点非常重要,我们要知道什么事情是有较大的可预测性。比如一个债券是否会按时支付利息,亚马逊是否十年后还是全球最大的电商,下一个股票市场上涨还是下跌。不同的事件,可预测性也是不同的。有些相对容易预测,有些几乎不可能预测。


我们再举一个具体例子。假设一个罐子中装了100个球,你用手摸一个球。怎么下注你摸到的是黑色还是白色?


如果你对罐子中的球没有任何认知,那么这个游戏完全靠猜。如果你知道这个罐子中,50个黑球,50个白球,那也是完全靠运气。在这种情况下去下注没有任何价值,特别是如果猜游戏还有交易成本,那你的数学期望值就是负的。


但是如果你有一种特殊能力,知道里面有70个黑球,30个白球。你能下注10元在黑球,你赚钱的概率就是70%。这时候你的数学期望值是正的,你就值得去参与这个游戏。然而,这还有一个基本假设,就是你的对手方,不知道这个信息。否则他也会按照70个黑球,30个白球给你做赔率。那你又没有收益了。


也就是说,你的竞争收益,正向预期值,必须是建立,你对信息的认知,比其他人更强的基础上。记住我前面说的,没有人能预测未来,但是我们能知道一个概率的话,就大大提高了我们获取收益的可能。当然,这最终还是不能保证100%成功。


如果我们把投资看成一个概率游戏,你希望是在亏损概率低,赚钱概率高的模式中。这样时间越长,你赚的钱越多。如果提高我们的概率,那就需要对于周期的把握。


这就是为什么我们要研究周期,知道“身在何处”!


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